3.2.3 Средневзвешенная и предельная стоимость капитала

Любая компания обычно финансируется одновременно из нескольких источников. Поскольку стоимость каждого из приведенных источников средств различна, стоимость капитала коммерческой организации находят по формуле средней арифметической взвешенной. Показатель исчисляется в процентах и, как правило, по годовым данным. Основная сложность при расчетах заключается в исчислении стоимости единицы капитала, полученного из конкретного источника средств. Для некоторых источников ее можно вычислить достаточно легко (например, стоимость банковского кредита), для ряда других источников это сделать довольно трудно, причем точное исчисление в принципе невозможно. Тем не менее, даже приблизительное знание стоимости капитала коммерческой организации весьма полезно как для сравнительного анализа эффективности авансирования средств в его деятельность, так и для осуществления его собственной инвестиционной политики.

Необходимо отметить, что использование формулы средней арифметической взвешенной предполагает определенную сопоставимость слагаемых, в частности сопоставимость по методологии исчисления. И здесь возникает некоторая проблема, а именно: на какой базе – доналоговой или посленалоговой – следует выполнять расчеты. Не все источники средств в этом отношении равноправны. Так, дивиденды выплачиваются из прибыли, т.е. стоимость источника «собственный капитал» рассчитывается на посленалоговой базе. Напротив, проценты к уплате по некоторым видам привлеченного капитала списываются на себестоимость, поэтому отнесение суммы процентов, уплаченных к величине привлеченных средств, в этом случае дает показатель, рассчитанный на доналоговой базе. Следовательно, включение этих двух показателей в формулу средней арифметической взвешенной не является методологически правомерным.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) характеризует относительный уровень общей суммы расходов на поддержание оптимальной структуры капитала.

Оценка средневзвешенной стоимости капитала основывается на поэлементной оценке стоимости каждой из его составных частей. Результаты этой поэлементной оценки стоимости капитала предварительно группируются в таблице следующей формы (табл. 3.1).

Таблица 3.1 Группировка результатов поэлементной оценки стоимости капитала для проведения расчета средневзвешенной его стоимости

Показатели

Элементы капитала,

выделенные в процессе оценки

1

2

n – 1

n

1. Стоимость отдельных элементов капитала, %

k1

k2

kn – 1

kn

2. Удельный вес отдельных элементов капитала в общей его сумме, выраженный десятичной дробью

d1

d2

….

dn – 1

dn

С учетом приведенных исходных показателей определяется средневзвешенная стоимость капитала (WACC), принципиальная формула расчета которой имеет вид:

, (3.7)

где kj – стоимость j-го источника средств; dj – удельный вес j-го источника средств в общей их сумме.

Рассчитанная средневзвешенная стоимость капитала является главным критериальным показателем оценки эффективности формирования капитала предприятия.


Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность.

Экономический смысл средневзвешенной стоимости капитала в следующем:

1) стоимость капитала служит нижним пределом прибыльности операционной деятельности, так как стоимость капитала характеризует ту часть прибыли, которая должна быть уплачена за использование сформированного капитала, чтобы добиться стабильного выпуска продукции. Этот показатель выступает минимальной нормой формирования операционной прибыли;

2) средневзвешенную стоимость капитала используют в качестве критерия при инвестировании средств фирмы;

3) снижение средневзвешенной стоимости капитала приводит к возрастанию рыночной стоимости предприятия.

Средневзвешенная стоимость капитала при существующей структуре источников – это оценка по данным истекших периодов. Очевидно, что стоимости отдельных источников средств, равно как и структура капитала, постоянно меняются. Поэтому и средневзвешенная стоимость капитала не является постоянной величиной – она меняется с течением времени, находясь под влиянием многих факторов.

Одним из основных факторов является расширение объема новых инвестиций. Наращивание экономического потенциала коммерческой организации может осуществляться как за счет собственных средств (реинвестирования части прибыли), так и за счет привлеченных средств. Первый источник средств является относительно дешевым, но ограниченным в размерах. Второй источник в принципе не ограничен сверху, но стоимость его может существенно меняться в зависимости от структуры авансированного капитала. Относительный рост в динамике второго источника, как правило, приводит к возрастанию стоимости капитала в целом как платы за возрастающий риск. Исходя из сказанного, вводится понятие предельной (маржинальной) стоимости капитала (MCC), рассчитываемой на основе прогнозных значений расходов, которые компания вынуждена будет понести для наращивания объема инвестиций при сложившихся условиях фондового рынка.

Рис. 3.3 Изменение предельной стоимости капитала (МСС)

Рис. 3.4 Изменение предельной стоимости капитала с точкой разрыва

Условно можно считать, что в стабильно действующей коммерческой организации со сложившейся системой финансирования своей деятельности средневзвешенная стоимость капитала остается постоянной при некотором варьировании объема вовлекаемых в ходе инвестирования ресурсов, однако по достижении определенного предела она возрастает. Таким образом, предельная стоимость капитала является функцией объема вовлекаемых финансовых ресурсов (рис. 3.3). Данное представление является условным. Фактически график МСС имеет точки разрыва, обусловленные тем обстоятельством, что вовлечение финансовых ресурсов в ходе инвестиционного процесса осуществляется не по одной денежной единице, а крупными суммами, поэтому получение очередной такой суммы, например в виде банковской ссуды, может существенно изменить вид графика в зависимости от целого ряда обстоятельств.

Обычно логика инвестиционного процесса такова. Компания удовлетворяет свои потребности в наращивании производственного потенциала за счет реинвестирования прибыли. Однако если инвестиционные возможности велики, то она начинает привлекать внешние источники финансирования. Это приводит к изменению структуры источников, в частности к повышению доли заемного капитала, т.е. к увеличению финансового риска. В том случае, если компании все же необходимы дополнительные ресурсы, которые она может получить лишь из внешних источников, она вынуждена пойти на ухудшение условий кредитования, выражающееся в повышении относительного уровня затрат на обслуживание этих дополнительных источников. Получение нового объема денежных средств из внешних источников с более высокой стоимостью капитала как раз и приводит к появлению разрыва на графике МСС (рис. 3.4).